【研究报告内容摘要】
事件:
公司发布2020年一季报,营业总收入16.5亿元、同比-21.5%,环比-40%,归母净利润0.4亿元、同比-81.7%,环比-88.5%。业绩低于预期,我们认为量价齐跌是业绩下滑主要原因。
投资摘要:
受疫情及油价大幅下挫影响,主要产品产销量下滑,存货环比大幅增加87%。报告期丙烯酸酯等产品销售恰逢春节,通常经历累库-去库阶段,受疫情及油价大跌影响,酸酯产品产销率承压,量跌同时加工费上扬,而存货达17亿,环比大幅增加7.8亿或87%,较去年q1同期的3.8亿增量大幅增加。
从价差角度来看,公司重要产品价差报告期收窄,q2扩大。20q1丙烷_丙烯价差2409元/吨、同比-937元/吨、环比-113元/吨,pp拉丝_丙烯价差942元/吨、同比-609元/吨、环比-592元/吨,pp拉丝_丙烯价差942元/吨、同比-609元/吨、环比-592元/吨,aa_丙烯价差2126元/吨、同比-732元/吨、环比514元/吨,ba_aa价差628元/吨、同比-113元/吨、环比220元/吨。4月来看,由于疫情致聚丙烯、丙烯需求大增,丙烷_丙烯_聚丙烯价差较q1迅速修复,丙烷_丙烯价差+337元/吨、pp拉丝_丙烯价差+866元/吨。而由于丙烯的坚挺,丙烯酸链价差小幅下滑,aa_丙烯价差-75元/吨,ba_aa价差-189元/吨。我们认为q2随着疫情的好转,需求逐步恢复,价差及销量有望持续转暖,库存的去化拉动公司产销率上扬,q2业绩料将转暖。
气头丙烯酸、聚丙烯龙头地位稳固。公司当前在建18万吨丙烯酸、30万吨丙烯酸丁酯及6万吨sap,预计年内投产,公司当前即为国内最大丙烯酸及酯生产企业,随项目投产将拥有64万吨丙烯酸、75万吨丙烯酸酯产能,稳居国内第一,且公司丙烯酸酯单线产能较大,未来两年丙烯酸下游扩能集中于公司,丙烯酸龙头地位将愈加稳固。公司2x45万吨pdh+3x15万吨聚丙烯为公司聚烯烃产业链打下良好基础。
乙烷制乙烯项目稳步推进。公司连云港乙烷制乙烯项目大型设备进入安装阶段,当前乙烯装置裂解气压缩机、eo反应器等重要机泵、设备陆续抵达现场。
我们预计乙烯项目2021年q2有望商业化运营,项目布局完善,涵盖“气田-管输-液化-海运-化工”全产业链,高效协同体现其决心及执行力。尽管当前油价处于低位,从产品端和原料端对项目带来一定压力,而考虑到opec+减产970万桶、叠加全球疫情未来好转带来需求增量,油价有望实现缓步提升,在其企稳回暖过程中,c2项目具备明显的高弹性特征,其“高安全边际+高弹性”的特点依然显著。
投资建议:我们预计公司2020-2022年eps分别为1.29/2.12/2.83元,归母净利润分别为13.8/22.6/30.2亿元,对应当前股价,pe分别10.7、6.5、4.9倍。维持“买入”评级。
风险提示:原油价格剧烈波动、国际贸易政策变化、汇率波动、项目资金筹措风险、项目进度不及预期、下游需求不及预期。

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